소음과 투자

정보를 수집하는 능력이 성공적인 투자를 보장해 주지는 않는다.

투자자들에게 진짜 필요한 것은 엄청나게 쏟아지는 정보의 홍수 속에서 적절한

정보를 걸러 내는 능력이다.  정보에 중독된 투자자들은 계속해서 많은 정보를 얻어야

한다고 생각하겠지만, 사실은 그렇게 많은 정보가 필요한 것은 아니다.

주식시장에서 성공확률이 매우 높은 투자 방법이 있지만 사람들은 대부분 흥미롭게 여기지 않는다.

이미 모두가 아는 이야기여서 투자자들은 대부분 그 방법에 관심을 보이지 않고 수시로 시장에서 쏟아져

나오는 정보에만 탐닉한다. 투자자들은 주식시장의 단기 흐름을 내다보고 싶어 한다.

일각에서는 첨단 투자기법을 이용해 높은 수익을 내려고 시도한다.

신경망 네트워크, 퀀트 모델, 브라운 운동, 오실레이터, 행동재무학, 최적화 알고리즘, 옵션 이론, 게임이론

등 다양한 기법이 있다. 그런 첨단 투자기법을 이용한 결과 실적이 나아졌을까?

그렇지 않다. 아니, 오히려 이전보다 더 나빠졌을지도 모른다.

기자들은 내게 성공 투자의 핵심 요소가 무엇인지 종종 묻는다. 첨단 투자 기법을 설명해 줄 것을 기대하면서

말이다. 그러나 내 대답은 항상 똑같다. "싸게 사서 비싸게 파는 것"이 성공투자의 핵심이라고 말이다. 

분산투자는 위험을 줄이는 수단이지, 수익을 높이는 방법은 아니다.

편안한 밤잠을 원한다면 분산투자를 선택해야 한다.

반면 높은 수익을 원한다면 언제 닥칠지 모르는 위험에 대비해 안전벨트를 단단히 매고 있어야 한다.

과거를 돌아보면,  수익률이 높으면서 잠자리도 편안했던 사례는 극히 드물다.

시장의 소음을 걸러내는 가장 쉬운 방법 중 하나는 투자기간을 늘리는 것이다.

장기 투자야말로 대부분의 투자자에게 가장 적절한 방법이다. 그런데도 사람들은 장기 투자를 무시한다.

정보를 많이 안다고 투자 수익이 늘어나는 것은 아니다.

인터넷 때문에 어설픈 투자 정보와 조언 등 소음이 늘어났을 뿐, 정보의 질은 낮아졌다고 비판한다.

질 낮은 정보가 훨씬 더 빠르게 퍼진다.

내 경험으로, 실시간으로 빠르게 퍼지는 정보는 소음에 불과한 경우가 많다.

현실의 주식시장에서는 오래된 데이터를 활용해 탁월한 수익을 낼 기회가 많다.

여기서 '오래된' 과 '낡은'은 같은 뜻이 아니다.

나는 실시간 데이터를 그다지 좋아하지 않는 편인데, 특별한 통찰 없이 그저 대중을 따라가는 투자자처럼

보이기 때문이다.

실시간 데이터에 흥미로운 내용을 추가하면 소음도 함께 추가되는 경우가 많다.

애널리스트가 통찰력이 부족할수록 이익 추정치를 자주 갱신하는데도 소음 탓에 이런 사실을 제대로

인식하지 못한다. 또한 추정치를 업데이트하지 않은 애널리스트에게는 낡아 빠진 데이터로 이야기한다면서

그의 통찰력을 무시하게 된다.

투자 정보의 원천을 구분하는 두 가지 방법이 있다.

1.통찰력, 정확성, 유용성을 갖춘 정보를 찾으려면 질적 측면에 초점을 맞춰야 한다.

2.투자자들은 기업이 전하는 정보를 비판적으로 바라볼 줄 알아야 한다.

"정보를 대부분 무시하라. 투자 프로세스를 늦춰라. 매매 횟수를 줄여라."

소음에 의지해서 매매할수록 시장 충격이 커지기 쉬운데, 군중심리에 휩쓸려 매매하는 격이라 그렇다.

가치투자자는 소음에 의지해 매매하는 사례가 거의 없다. 이유는 단순하다.

좋은 주식을 싸게 사서 장기간 보유하는 '장기 보유 전략'을 추구하기 때문이다.

평균 주식 보유기간이 3~5년인 이들에게는 남들보다 5분 먼저 사든 늦게 사든 큰 문제가 아니다.

내가 일간지를 구독하지 않는 이유는 두 가지다.

1.일간지가 통찰을 주는 경우가 드물기 때문이다.

2.나는 시장에서 벌어지는 일상적인 사건을 따라다니는 스타일이 아니라는 점이다.

시장의 모든 일에 관심을 기울일 수록 투자할때 소음에 더욱 민감해진다는 점을 명심하자

세부사항에 집착하지 말고 큰 그림을 보는 편이 투자에는 더 유리하다.

소음은 재미있고 자극적인 것이 현실이다. 최근 매수한 주가 상승률을 논하고 인기 급등주에 관해

토론하기를 즐긴다. 빈번한 매매를 즐기기도 한다.

보통은 장기적으로 잘 분산된 주식 포트폴리오의 수익률이 탁월한데, 사람들은 장기 분산투자를

하지않는다. 왜 그럴까? 재미가 없기 때문이다.

학계의 연구에 따르면, 오랜 기간 초과수익률을 낸 투자전략들은 데이터 마이닝에서 도출된 경우가 많다.

데이터 마이닝이란 원하는 결과가 나올 때까지 방대한 데이터를 다양하게 변환하는 작업을 말한다.

이 작업의 목적은 가설을 입증하는 것이 아니고, 단지 데이터에서 원하는 상관관계를 찾아내는 것이다.

한 저자는 PSR가 낮은 종목을 사는 전략이 최고라고 말하고, 다른 저자는 PEG가 낮은 종목을 사는

전략이 최고라고 말한다.

지금까지 잘 작동한 전략이라 해도 미래에 잘 작동하리라는 법은 없다. 투자 기법 서적들은 과거

성과를 바탕으로 그 전략이 효과적이었다고 주장하지만, 미래에도 그런 성과가 이어질지는 아무도 모른다.

따라서 투자자들은 투자의 성배를 찾았다는 주장을 의심해 보아야 한다.

지난 3년간 초과수익을 낸 전략이 이후 3년간에도 초과수익을 올릴 확률은 낮다.

언제나 초과수익을 올리는 전략은 거의 없다.

최근 초과수익을 낸 전략은 곧 수익률이 나빠질 가능성이 크므로 그 전략을 충분히 이해해야 한다.

주식 선정 전략 테스트에서 사용할 수 있는 데이터가 1970년~2000년 까지 있다고 가정하자.

특정 전략이 불연속적인 기간 동안 지속적으로 초과수익을 낸다면 좀 의미있는 결과가 될것이다.

따라서 전체 기간을 하나로 묶는 대신 여러  기간으로 나누어 테스트 하면 좀 더 엄격한 테스트가

된다. 예를 들어, 1970~1975년 성과가 좋았던 전략을 찾은 후, 이 전략의 1975~1980년 성과를

확인하는 것이다. 아니면 1970~1980년 데이터를 적용하고 나서, 1990~2000년에도 같은 성과가

나오는지 확인해 본다. 이런 방법을 표본 외 테스트라 부르는데, 흔히 종목 선정 모델을 연구할 때

이는 완전히 간과된다.

누군가 과거의 성장 그래프를 보여 주면서 훌륭한 종목 선정 전략을 발견했다고 주장한다면, 먼저

표본 외 테스트를 거쳤는지 확인하라. 통계를 지나치게 중요시 하는것 처럼 들리겠지만, 그럴수록

성과를 개선하기 쉽다.

검증을 통과한 투자 전략을 실행할 때, 특정기간에는 실적이 부진 할 수 있다.

그렇더라도 놀랄 필요가 없다. 이때 그 전략의 결점을 잘 이해하고 있다면, 무엇보다 과거 전략이

통하지 않았던 시점의 경제 환경과 현재 환경을 비교해 보아야 한다. 예를 들어, 저평가 종목에

집중하는 가치투자 전략은 보통 경기 후퇴기에 실적이 나쁘다. 따라서 경기 후퇴기에 가치투자

전략을 실행한다면 실적이 부진한 것이 오히려 정상이다.

이처럼 과거 경제 환경과 비교해서 현재 실적이 부진한 이유를 파악할수 있다면, 현재 단기적으로

실적이 부진하더라도 전략을 고수해야 한다.

다른 전략을 선택해서 적절한 시점에 실행하기는 매우 어렵다. 단기 실적만 보고 내리는 판단은 

빗나가기가 쉽다. 그래서 한 전략이 효과를 나타내기 전에 포기할 가능성이 크다.

결국 이 전략 저 전략으로 갈아타더라도 실적은 계속 부진할 것이다.

남의 떡이 더 커보이는 법이다.

실적이 부진한 원인이 전략에 있는지 종목 선정에 있는지 확인하기는 어렵지 않다.

전략이 추천한 전체 포트폴리오의 실적과 내가 선정한 종목들의 실적을 비교하면 된다.

내가 선정한 종목의 수익률이 전체 포트폴리오보다 높다면 종목을 잘 선정한 셈이다.

그러나 내가 선정한 종목의 수익률이 더 낮다면 내가 전략을 제대로 실행하지 못한 것이다.

이때 실적 부진의 원인은 내게 있다.

소음을 걸러 내는 가장 확실한 방법이 있다. 바로 자기가 잘 이해하는 투자 원칙을 따르는 것이다.

이익예상 라이프사이클에서 인기가 상승할수록 소음도 증가한다. 반대로, 이익예상 라이프사이클에서

인기가 하락하면 소음도 감소한다.

계속 증가하는 소음은 투자자를 낭떠러지로 내몬다는 점에서 매우 위험하다.

개인 투자자들이 선호하는 종목은 초과수익 종목이 아니다.

지난 10년 동안 인기 주식이 올린 수익률은 시장 수익률 수준이었다.

생각만큼 나쁜 실적은 아니라고 볼 수도 있지만, 비인기 주식보다는 여전히 나쁜 실적이다.

성장투자자와 가치투자자 모두 소음 탓에 큰 실수를 저지르기가 쉽다.

가치투자자는 싸게 사기 어렵고, 성장 투자자는 비싸게 팔기가 어렵다.

성장주 투자자는 좋은성장을 향해 가면 애널리스트들의 이익 추정치가 상향 조정되고

주식의 상대강도와 모멘텀이 축척된다. 이익 증가율, 매출 증가율, 이익률, 시장 점유율

에 대한 추정치도 곧바로 이용 할 수 있다. 실제로 성장주를 사기는 어렵지 않다.

성장주 투자자들은 대부분 성장주를 찾기는 쉽지만, 고점에서 팔기가 어렵다고 말할 것이다.

성장주의 이익예상 사이클의 정점 일때 가장 긍정적인 뉴스가 쏟아지고 가장 많은 관심이 쏠린다는 점이다.

펀더멘털 분석은 소홀히 하면서 과거실적이 좋았다는 이유로 소음에 휩쓸려 주식과 사랑에 빠지면,

악재가 쏟아져도 못 보기 쉽다. 따라서 성장투자자들은 소음에 휩쓸려 적절하게 매도하지 못하는 탓에

실적이 나빠지기 쉽다.

가치투자자들은 주식을 지나치게 서둘러 사는 탓에 실적이 나빠진다.

가치투자자들은 모든 악재가 이미 주가에 반영되었다고 생각하지만, 이후에도 상당 기간 하락할 수 있다.

주식을 지나치게 서둘러 사면 실적 부진기간이 길어 질 수 있다.

왜 가치투자자는 주식을 지나치게 일찍 살까? 부정적인 소음이 많아서 일 것이다.

지나치게 서둘러 사는 것은 기업에 관한 악재가 많기 때문이다.  악재가 많은 회사가 펀더멘털이 조금만

개선되면 긍정적 서프라이즈가 될 수 있다고 생각한다.

그러나 역발상 전략으로 주식을 살 적기는, 압도적으로 부정적인 뉴스가 있을 때가 아니라 뉴스가 전혀 없을 때다.

즉, 회사나 업종이 극심한 불황이어서 보고서, 논평, 분석 수요가 없을 때 주식을 사야 한다.

뉴스가 압도적으로 긍정적일 때 성장투자자들은 이를 무시해야 하듯이, 가치투자자들도 뉴스가 압도적으로

부정적일 때 이를 무시해야 한다.

"뛰어난 투자자는 소음이 없을 때 매수하고, 소음이 넘쳐 날 때 매도한다."

장기 투자 계획을 수립할 때 기초가 되어야 하는 것은 분산투자, 목표 설정, 위험수용도, 투자 기간 등이다.

많은 사람이 장기적으로는 주식의 수익률이 가장 높다고 한다. 장기적인 관점에서 주식의 위험을 논하는 사람은

드물다. 투자자들은 대부분 약세장을 경험해 보지 않아서 주식의 위험을 제대로 이해하지 못한다.

투자 전략을 수립했으나 일정 기간 성과가 나오지 않으면, 소음에 귀가 솔깃해 이른바 '더 나은' 전략으로 교체하기 쉽다.

투자에는 성배가 없다는 사실을 기억하라. 어떤 전략이든 부진한 기간이 있기 마련이다.

계속 전략을 교체하다 보면 원칙이 흔들린다. 사람들은 투자에 원칙이 중요하다고 주장하지만, 그렇게 주장하면서도

투자의 성배를 찾아다니면 원칙은 무너지고 만다.

소음을 걸러 내는 가장 간단한 방법은 시간에 따라 전략을 점검하는 것이다.

일반적으로 투자 전략 점검은 1년에 한 번으로 충분하다.

흔히 분산투자를 하면 장기적으로 포트폴리오의 실적이 개선된다고 하지만, 이는 잘못된 인식이다.

분산투자는 위험을 줄여 줄 뿐이지. 수익을 높여 주지 않는다. 분산투자를 하는 기간 동안 포트폴리오의

성과가 반드시 개선되는 것은 아니다. 대신에 좀 더 편안한 잠자리가 될 수는 있다.

분산투자는 위험을 축소하는 방법이지, 수익률을 높이는 방법이 아니다.

우리는 상관관계가 낮은 두 위험 자산을 결합해 포트폴리오의 변동성은 낮췄으나 수익률은 높이지 못했다.

분산투자를 통해 총자본의 위험을 줄일 수 있다.

여기서 총자본에는 금융자본은 물론 인적 자본도 포함된다.

총자본 분산 예)  해당 지역기업에 투자하는 기금( 기업이 어려워지면 지역기반의 기금 수입도 줄어든다.)

                         -> 상관관계가 낮은 다른 지역 기업에 투자

                         우리사주,자사주 매수 (자신의 직장이 어려워지면 우리사주의 주가도 내려감)

                         -> 기업의 활용하는 원자재가격이 수익에 많은 영향을 미친다면 마이너스 상관관계인 장기국채

나는 포트폴리오의 현금 비중은 매우 높은 수준으로 유지한다.

금융시장을 비관하기 때문이 아니다. 장기 투자에 성공하려면 당연히 장기투자를 유지해야 한다.

그런데 내 총자본이 대부분 이미 금융시장에 투자되었으므로, 현금을 이용해 분산투자 효과를 얻으려는 것이다.

주식과 채권의 상관간계보다는 주식과 현금의 상관관계가 낮으므로, 주식 포트폴리오에는 현금을 추가할 때

분산효과가 더 커진다.

분산투자가 중요해도, 단지 상관관계가 낮다는 이유로 장기간 계속 가치가 하락하는 자산에 투자해서는 안 된다.

금은 주식과의 상관관계가 거의 최저 수준인 자산이다.

금 애호가들은 지금도 금을 이용해 주식 포트폴리오의 위험을 분산하려고 한다.

그러나 이런 헤지 전략은 1980년부터 2000년 까지 20년 동안 거의 효과가 없었다.

금이 초과 실적을 나타낸 것은 인플레이션이 극심한 기간 뿐이었다.

분산투자의 실적이 공짜로 얻어지는 것은 아니지만, 그래도 장기적으로 가치가 상승하는 자산만을 분산투자

수단으로 사용해야 한다.

대기업들은 본사가 어디에 있든 대부분 다국적기업이다. 이런 기업들의 실적은 국내 

국제적으로 분산투자를 할 때는 소형주를 매수하는 편이 합리적이다. 소형주는 주로 국내 경제의 영향을

받으므로 분산투자 효과가 높기에 그렇다.

당신은 자신의 위험수용도를 누구와 비교하는가?

투자에 관해 자주 논의하는 상대가 은퇴자들이라면, 당신은 자신이 공격적인 투자자라고 생각하기 쉽다.

그러나 자주 논의하는 상대가 데이 트레이더나 도박을 즐기는 사람이라면, 자신이 매우 방어적이라고 생각하기가 쉽다.

포트폴리오 때문에 밤잠을 설친다면 당신이 떠안은 위험이 지나치게 크다는 뜻이다.

날마다 경제 신문을 읽고 경제TV를 보며 포트폴리오를 평가하면, 처음에 장기 투자를 계획했더라도 결국

장기 투자를 포기하게 되기가 쉽다. 투자 기간이 아주 길다면, 날마다 경제 신문과 경제TV를 보고 포트폴리오를

평가할 필요가 없다. 분기 어닝 서프라이즈등 온갖 분석은 5~10년 뒤 주가에 거의 영향을 미치지 않는다.

따라서 진정한 장기 투자자는 시장을 매일 접할 필요가 없다.

10~15년 투자하는 사람이 1년을 기준으로 분석하면 의사결정이 부실해지기 쉽다.

1년 단위로 발생하는 변동성이나 손실이 10~15년 단위로는 대부분 사라질 수 있기 때문이다.

1년 단위로는 매우 위험해 보이는 투자가 5~10년 단위로는 매우 안전해 보일 수 있다.

가치투자자들은 배당수익률이 높은 주식을 선호하는 경향이 있다.

배당수익률이 높을수록 주가 변동이 투자총수익에 미치는 영향이 감소하므로 시장 변동에 의한 손실 확률도 감소한다.

투자기간을 늘리면 투자 위험이 감소한다.

투자 기간이 1년일 때는 위험이 매우 중요한 고려 사항이었지만, 투자 기간이 10년으로 늘어나면 위험은 중요한

고려사항이 아니다.  여기서, 유의할 대목은 "진정한 장기투자(10년)"다.

투자기간이 확장될수록 투자에 성공할 확률은 높아진다.

자산의 위험성을 확실히 아는 투자자는 손실이나 변동성에 놀라지 않는다. 자산이 안전하다고 확실히 아는 투자자는

소음에 귀를 기울이지 않는다. 그러나 장기 투자 자산이 안전하다고 생각하지만, 그 안전을 확신하지 못하는 투자자는

소음에 판단이 크게 흔들릴 수 있다. 확신이 없는 투자자는 소음에 굴복하기 쉽다.

이상하게 들릴 수도 있지만 장기적으로는 좋은 회사보다 나쁜회사의 주식에서 더 좋은 성과가 나온다고 본다.

투자자들 대부분은 좋은 회사를 발굴해 투자하려고 하는데, 이보다는 수익률 높은 주식을 찾는 편이 낫다.

내가 보기에 좋은 기업은 남이 보기에도 좋은 기업이므로, 많은 투자자가 좋은 기업으로 평가하기가 쉽다.

그래서 다른 주식보다 비싼 가격을 치러야 한다. 그런데 지나치게 비싼 가격을 치르면 실적이 투자자의 기대에

못 미칠 확률이 높아진다.

장기적으로 나쁜 기업의 주식에서 가장 좋은 실적이 나왔다. 물론 이익이 전반적으로 감소하는 기간에는

좋은기업의 실적이 더 좋다.

사람들은 실적이 부진한 종목에는 지나칠 정도로 관심을 기울이지 않았는데, 이렇게 소외된 종목들이 결국은

초과실적을 냈다. 학자들은 투자자들의 관심과 주식의 실적 사이에 역의 상관관계가 있다고 결론지었다.

1994년 연구에 따르면, 기업의 매출액으로 평가할 때보다 이익이나 현금흐름으로 평가할 때 투자실적이 더 좋았다.

다시 말해, 저PSR 전략보다 저PER 전략과 저PCR 전략의 투자 실적이 더 좋았다.

PEG 연구를 보면, 가장 성공적인 조합은 최근 12개월 이익으로 산출한 PER를 5년 이익 증가율로 나누는 방식인것 같다.

이익 사이클 이야말로 성장주와 가치주의 상대 실적을 결정하는 변수로 단연 가장 중요한 것이다.

1995년~1998년 이익 사이클이 하강하는 동안 성장주가 우세했다. 그러나 1190년대 초 이익 사이클이 상승하는

동안에는 가치주 펀드가 우세했다.

이런 역의 상관관계는 매우 단순해서 경제 원리에서 비롯된다.

이익 사이클이 하강하면 이익이 증가하는 기업을 찾기가 갈수록 어려워진다. 이익 자체가 희소해 지다보니

이익을 내는 기업에 투자자의 주문이 몰리면서 가격이 상승한다.

다시 말해 이익증가율이 유지되는 기업은 PER 배수가 확장된다.

가치투자자들은 높은 PER 배수를 지급하면서까지 이런 기업에 투자하지 않으므르, 이 기간에는 가치주의 성과가

상대적으로 성장주보다 뒤쳐지게 된다.

그러나 이익 사이클이 상승할 때는 가치주의 성과가 성장주보다 더 좋아진다. 이익 사이클이 상승하면 과거에는

희소했던 이익이 풍부해짐에 따라 투자자들은 굳이 높은 가격을 지급하지 않고 여러 성장줃르을 비교해 가며

투자하게 된다.

일반적인 믿음과 달리, 성장주 투자자는 비관론자이고, 가치투자자는 낙관론자다.

성장투자자는 이익이 대폭 증가하는 기업은 극소수에 불과하다고 믿으므로, 가격이 아무리 높아도 그런 주식을 산다.

가치투자자는 모든 기업의 이익이 증가한다고 믿으므로, 건전한 기업 중에서 비교해 가격이 싼 주식을 산다.

경기가 둔화하면 장기 금리가 하락하고 이익이 증가하는 기업이 귀해지므로 성장 투자자들에게 유리해진다는 말이다.

반면에 경기가 둔화해 기업들의 이익이 감소하면 가치투자자들은 불리해진다.

이런 기간을 이른바 가치 함정이라고 부른다. 경기 둔화 초기에 일부 주식은 PER가 낮아져 매력적으로 보일 수도

있지만, 이익이 계속 감소해 결국 PER가 다시 상승하기 때문이다.

금리가 상승 전망이면 이익이 금방 나오는 회사(가치주)를 선택한다. 금리가 하락할 전망이면 이익이 장래에 나올

회사(성장주)를 선택한다.

위험을 떠안아야 고수익이 가능하다는 생각에 사로잡혀서는 안된다. 물론 위험을 떠안아야 장기적으로 고수익을

얻을수 있다. 그러나 단기적으로 고수익을 얻으려고 위험을 떠안아서는 안된다.

이 과정에서 입는 손실은 정당한 손실이 아니다.